2021年是半導(dǎo)體的大年,，缺芯和國(guó)產(chǎn)替代,，為國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體公司打入手機(jī),、家電,、汽車(chē),、光伏等供應(yīng)鏈創(chuàng)造了巨大的機(jī)遇,。同時(shí)國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體公司也非常爭(zhēng)氣,，產(chǎn)品線不斷突破,，PMIC,、SOC,、MCU、IGBT,、ADC,、IPM等都有長(zhǎng)足的進(jìn)步，抓住了難得的彎道超車(chē)機(jī)會(huì),，市場(chǎng)份額提高,，銷(xiāo)售爆發(fā)。

　　2021年回顧

　　2021年的上下半年有著明顯的差異,，2021H1在芯片供給不足的刺激下,，消費(fèi)電子、家電,、汽車(chē)和光伏等行業(yè)紛紛搶囤芯片,，而且出現(xiàn)過(guò)度訂貨的現(xiàn)象，例如某企業(yè)原先只需要準(zhǔn)備1-2個(gè)月的芯片庫(kù)存,，但害怕?lián)尣坏叫酒?，愣是下了半年的訂單。結(jié)果就是2021年上半年的芯片全面缺貨和漲價(jià),，A股芯片公司的業(yè)績(jī)都很好,，從設(shè)計(jì),、代工、封測(cè),，到IDM,、半導(dǎo)體設(shè)備、半導(dǎo)體材料,，2021年的Q1和Q2業(yè)績(jī)均爆發(fā)式增長(zhǎng),，股價(jià)普遍上漲。但這種普漲,，讓市場(chǎng)忽視了產(chǎn)品的差異性,，不是所有芯片都能持續(xù)放量的，關(guān)鍵要看下游需求的持續(xù)性如何,？

　　到了2021H2,，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)開(kāi)始分化，手機(jī),、家電,、掃地機(jī)器人的需求仍然疲軟，SoC芯片,、Dram等數(shù)字芯片開(kāi)始呈現(xiàn)乏力跡象,，相關(guān)的A股公司季度業(yè)績(jī)環(huán)比增速變得低增長(zhǎng)、不增長(zhǎng)或者下降,，股價(jià)開(kāi)始回落,。而下游需求非常強(qiáng)勁的IGBT、PMIC等功率半導(dǎo)體仍然供不應(yīng)求,，相關(guān)公司的業(yè)績(jī)繼續(xù)高增長(zhǎng),，因此斯達(dá)半導(dǎo)、時(shí)代電氣,、揚(yáng)杰科技,、士蘭微等公司股價(jià)在2021年的10-11月出現(xiàn)了第2波上漲。

　　總體而言,，2021年是半導(dǎo)體價(jià)格普漲的年份,，其實(shí)分不清什么是alpha，什么是beta,？2022年將大家將清晰看到地哪些公司實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品和技術(shù)領(lǐng)域的突破,？哪些只是漲價(jià)帶來(lái)的雞犬升天？因此,，今年半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)景氣度肯定會(huì)走向分化,，當(dāng)市場(chǎng)看到景氣度下行的時(shí)候依然有公司呈現(xiàn)高速增長(zhǎng)，市場(chǎng)就會(huì)甄別出真正的alpha,，相應(yīng)的公司股價(jià)也會(huì)有非常好的表現(xiàn),，關(guān)鍵是怎么甄別這種公司，而非投資一個(gè)純粹beta的公司,。對(duì)于數(shù)字芯片or邏輯芯片,，下游需求無(wú)論手機(jī)、筆記本,、電視等消費(fèi)電子都非常低迷,，臺(tái)積電過(guò)去投資主要集中在先進(jìn)制程，因此先進(jìn)制程（存儲(chǔ),、邏輯,、Soc等）芯片在2022年會(huì)出現(xiàn)過(guò)剩的狀態(tài)，大概從2021H2就已經(jīng)能看到,。

　　2022年展望

　　我一直都說(shuō),，股票是研究未來(lái)和變化的學(xué)問(wèn)，預(yù)期總是走在兌現(xiàn)之前,。例如封測(cè)的長(zhǎng)電,，2020年初就漲到800億，而站在當(dāng)時(shí),，只能看到2019年1億利潤(rùn),，就算展望2020年，也不過(guò)10億利潤(rùn),，說(shuō)明800億市值是反應(yīng)2021年20億利潤(rùn),，而真到2021年做到>20億利潤(rùn)，長(zhǎng)電市值已經(jīng)奔500億去了,，同樣的例子還有兆易和HRW,，不展開(kāi)。

　　2021年半導(dǎo)體公司股價(jià)大漲有著極強(qiáng)的基本面支撐,，業(yè)績(jī)都是大幅爆發(fā),，持續(xù)性的強(qiáng)弱又跟環(huán)比變化有關(guān)，但股價(jià)已經(jīng)包含了2022年較高的預(yù)期,。因此,，今年半導(dǎo)體公司股價(jià)能否繼續(xù)爆發(fā)，需要從兩方面考慮：1）業(yè)績(jī)能否繼續(xù)超預(yù)期,；2）產(chǎn)品線能否突破,，產(chǎn)品線突破就意味著增加賽道，貢獻(xiàn)增量,。

　　功率半導(dǎo)體需求受到新能源車(chē),、光伏、風(fēng)電的影響,，而出現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng),，預(yù)計(jì)22年產(chǎn)能供給釋放非常有限,，22Q1產(chǎn)能相對(duì)21Q4環(huán)比沒(méi)有太大增長(zhǎng)，全年產(chǎn)能釋放都會(huì)非常有限,，因此產(chǎn)能緊缺周期會(huì)比想象的更長(zhǎng),。不過(guò)就算功率半導(dǎo)體，需求也出現(xiàn)分化,，低壓和平面Mos開(kāi)始降價(jià),，SGT和高壓Mos繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)，碳化硅和IGBT就更不用說(shuō),，均在新能源車(chē),、光伏、儲(chǔ)能,、風(fēng)電等“碳中和”領(lǐng)域有著大量的應(yīng)用,。

　　邏輯于此，展望未來(lái),，重點(diǎn)得看產(chǎn)品能否取得突破性發(fā)展,？或者產(chǎn)品能否持續(xù)高增長(zhǎng)？基于這兩點(diǎn),，繼續(xù)看好功率半導(dǎo)體,，特別是SiC和IGBT方向。

　　碳化硅,，滲透率加速提高

　　SiC的核心需求還是新能源汽車(chē),，2021年前11個(gè)月，中國(guó)新能源汽車(chē)的銷(xiāo)量達(dá)到251萬(wàn)輛,，全年預(yù)計(jì)340萬(wàn)輛,，2022年有望超過(guò)500萬(wàn)輛。伴隨著新能源汽車(chē)滲透率的提高,，充電的便捷性問(wèn)題就成為越來(lái)越多廠商宣傳的賣(mài)點(diǎn),。續(xù)航能力和充電時(shí)長(zhǎng)是影響電動(dòng)車(chē)普及程度的重要因素，使用碳化硅能夠很好地解決電動(dòng)車(chē)充電的焦慮,。小鵬汽車(chē)公布首個(gè)量產(chǎn)的800V高壓SiC平臺(tái),，充電峰值電流超過(guò)600A，采用高能量密度,、高充電倍率電池,，充電5分鐘最高可補(bǔ)充續(xù)航200公里。國(guó)內(nèi)電動(dòng)車(chē)廠商如吉利極氪,、廣汽埃安,、比亞迪e平臺(tái)、理想汽車(chē),、北汽極狐,、嵐圖等也已經(jīng)布局800V快充技術(shù),。

　　展望接下來(lái)的趨勢(shì)變化，將來(lái)碳化硅在快充中的推廣應(yīng)用會(huì)比電驅(qū)快,，核心的制約因素是成本和產(chǎn)能,。如果在電驅(qū)使用碳化硅，中高端車(chē)型中使用硅基IGBT的總體成本約為3000元左右,，碳化硅器件成本約為硅基IGBT的3倍，在相同性能的產(chǎn)品中,，碳化硅器件可使汽車(chē)?yán)m(xù)航能力提升4-5%,，性價(jià)比非常明顯，花3倍的價(jià)錢(qián)只提高5%的性能,，并不劃算,。而SiC快充是核心焦慮，如果快充越來(lái)越強(qiáng)大,，為什么還要花大價(jià)錢(qián)提高續(xù)航里程呢,？這本身就非常茅盾，而且電池還非常重,。

　　SiC供給難點(diǎn)很多,。SiC長(zhǎng)晶的生長(zhǎng)極為緩慢，每小時(shí)僅生長(zhǎng)0.2-0.3mm,，200多種晶型僅一種可用（SiC-4H）,，且晶棒切割難度大，因此碳化硅襯底從樣品到穩(wěn)定批量供貨大約需要5年,；另一方面,，作為碳化硅器件性能及可靠性的關(guān)鍵，高壓器件用,、低缺陷密度且均勻摻雜的碳化硅外延工藝難度大,；疊加離子注入、柵氧可靠性及客戶驗(yàn)證等器件端挑戰(zhàn),，碳化硅市場(chǎng)進(jìn)入壁壘高,，技術(shù)挑戰(zhàn)大。目前,，全球碳化硅襯底產(chǎn)能折合4寸約60萬(wàn)片,，再除去供應(yīng)射頻行業(yè)的半絕緣型襯底15-20萬(wàn)片，能供應(yīng)功率半導(dǎo)體的4寸SiC襯底只有40-45萬(wàn)片,。供應(yīng)Tesla這一家公司都嫌不夠,，Tesla的電驅(qū)和OBC都用SiC，4寸碳化硅只夠2輛車(chē),，這都還沒(méi)考慮襯底-外延-晶圓-器件等每個(gè)環(huán)節(jié)良率的損耗,。

　　SiC需求爆發(fā)會(huì)比想象中更多,。先不說(shuō)電驅(qū)和光伏對(duì)SiC的應(yīng)用，就單說(shuō)快充OBC對(duì)SiC的需求,，就會(huì)大超想象,。從下圖看到，電動(dòng)車(chē)快充需要用到10個(gè)碳化硅Mos和10個(gè)碳化硅SBD,，20個(gè)芯片,，每個(gè)芯片（Die Size）面積約35平方毫米，6寸的碳化硅襯底最多只能切：17663/35-471/8.2=450個(gè)芯片,，考慮襯底-外延-晶圓-器件等每個(gè)環(huán)節(jié)的良率,，綜合良率80%，大致能夠制造360個(gè)合格SiC芯片,，相當(dāng)于滿足18輛車(chē)的快充,。假定2025年全球的電動(dòng)車(chē)銷(xiāo)量達(dá)到2000萬(wàn)輛，到時(shí)90%都用快充,，對(duì)6寸SiC襯底的需求將達(dá)100萬(wàn)片,。如果考慮電驅(qū)和光伏，即使只用20%,，需求還將增加1倍,。

　　由于SiC襯底制造難度大、良率低,，擴(kuò)產(chǎn)難度高,，2025年都很難滿足需求，更不用談SiC全面替代IGBT,。

　　相關(guān)供應(yīng)鏈：國(guó)外就不說(shuō)了,，就簡(jiǎn)單提下國(guó)內(nèi)公司。三安和華大半導(dǎo)體做全產(chǎn)業(yè)鏈,，襯底主要是山東天岳,，外延是東莞天域和廈門(mén)的瀚天天成，芯片是中電55所,。封裝比較多,，斯達(dá)用科銳的芯片給小鵬G9供800V方案，士蘭微也在發(fā)力,。

　　IGBT,，仍是電驅(qū)的主力

　　前面已經(jīng)講到，現(xiàn)階段SiC受制于晶體生長(zhǎng)速度,，擴(kuò)產(chǎn)緩慢,，襯底制造的良率還不高，相同性能的價(jià)格是IGBT的3倍，經(jīng)濟(jì)性不好,；只有OBC快充恰好解決電動(dòng)車(chē)?yán)锍探箲]的問(wèn)題,，因此迫切性很高，而且SiC快充解決了里程焦慮,，為什么還要用更貴的SiC去提高續(xù)航里程呢,？未來(lái)10年，SiC的成本很難降下來(lái),，各種理想化的情況成本也是硅基的1.5倍,，SiC不可能徹底替代IGBT或者M(jìn)OS，就像IGBT也沒(méi)有徹底替代Mos,。所以,，SiC和IGBT還會(huì)共存很長(zhǎng)時(shí)間，IGBT仍會(huì)是電驅(qū)里的主力芯片,，在光伏逆變器的地位也會(huì)差不多。

　　IGBT供應(yīng)缺口,。從產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研反饋看,，主要廠商的IGBT供應(yīng)只能滿足7-8成，今年電動(dòng)車(chē)仍將快速增長(zhǎng),，所以缺口很難縮小,，最快也要到2023年下半年。

　　相關(guān)公司：IDM有士蘭微和,、華潤(rùn)微和中車(chē)時(shí)代,；Fabless有斯達(dá)、新潔能等,。

　　半導(dǎo)體的下跌與偏離

　　我經(jīng)常說(shuō)：“市場(chǎng)在短期會(huì)失效,，長(zhǎng)期卻是有效的，會(huì)糾偏,?！崩斫馐袌?chǎng)才能抓住短期偏差的機(jī)會(huì)，但這對(duì)投資者的素質(zhì)和能力要求極高,，所以大部分人會(huì)選擇隨大勢(shì),。半導(dǎo)體現(xiàn)在處于預(yù)期非常混亂的時(shí)期,，前面提到今年需要抓半導(dǎo)體的alpha,，必須找到今年業(yè)績(jī)還能持續(xù)高增長(zhǎng)的公司。然而這一點(diǎn),，知易行難,，此時(shí)誰(shuí)敢拍著胸脯說(shuō)某公司今年業(yè)績(jī)一定能高增長(zhǎng)呢？高估值必須有高增長(zhǎng)預(yù)期，兩者需要匹配,，記住,，是高增長(zhǎng)預(yù)期，過(guò)去的高增長(zhǎng)只是過(guò)去,。

　　半導(dǎo)體經(jīng)過(guò)去年的高增長(zhǎng),，今年許多公司的增速會(huì)放下來(lái)，從100%,，200%增長(zhǎng),，下降到50%甚至30%、20%,，市場(chǎng)基于線性思維,，就會(huì)預(yù)期接下來(lái)的增速繼續(xù)放緩，從而降低估值,。站在當(dāng)前50倍PE,、100倍PE的背景下，胸有成竹地認(rèn)定公司業(yè)績(jī)還能繼續(xù)爆發(fā),，甚至超預(yù)期,，比較難！除非研究非常深入,，只有極少數(shù)人能做到,。股價(jià)在上漲趨勢(shì)和下跌趨勢(shì)，往往反映多數(shù)人的預(yù)期,，高點(diǎn)減倉(cāng)和低位抄底往往是研究深入者的機(jī)會(huì),。

　　半導(dǎo)體現(xiàn)在就是這種情況，許多公司的業(yè)績(jī)?cè)鏊僭?022年會(huì)下降,，市場(chǎng)先整體殺估值,，或許少數(shù)公司今年還會(huì)有alpha，但大家看不清,，不敢完全相信,，只能看圖先回避。等業(yè)績(jī),、訂單重新確認(rèn)某公司仍有alpha的時(shí)候,，再重新買(mǎi)回來(lái)。

　　我認(rèn)為,，現(xiàn)在半導(dǎo)體的股價(jià)下跌已經(jīng)在price in業(yè)績(jī)?cè)鏊俚南陆?，是否?huì)過(guò)度反應(yīng)卻很難判斷？展望今年,，產(chǎn)品突破和維持高增長(zhǎng)的方向不多,，SiC和IGBT都有巨大的潛力，產(chǎn)品供不應(yīng)求，經(jīng)歷波折,，今年仍會(huì)走出alpha,。