自從3月份臺積電市值超過英特爾、成為全球市值最高的半導體公司后,，臺積電的股價繼續(xù)保持上升勢頭，市值已超出英特爾200萬美元，坐穩(wěn)市值第一半導體公司寶座,。
“云杰看AI商業(yè)”之前發(fā)布了臺積電增長奇跡的三篇分析文章。本文為系列文章之四——資本運作篇,。
我們知道,，半導體制造業(yè)是典型的資本密集型產(chǎn)業(yè)，被視為“吞金”產(chǎn)業(yè),，沒有足夠的資金是無法發(fā)展的,。
臺積電1987年2月成立時，實繳資本只有13.8億元新臺幣,。最近,，其市值已經(jīng)1800億美元以上，增長了4100多倍,。臺積電的成功,，有多方面的因素，除了張忠謀的執(zhí)著堅持,、股權激勵機制,、臺灣當局的政策支持（包括新竹工業(yè)園）等方面的因素，成功的資本運作也是臺積電快速發(fā)展必不可少的重要因素之一,。
臺積電以高超的資本運作技巧把各種資源有機地整合起來,，迅速擴大產(chǎn)能、提升工藝,，把代工業(yè)務做到了極致,。
回顧臺積電三十年發(fā)展歷程，在不同階段,，其資本運作有不同的特點,。
股貸結合階段
1987-1996年，可是視為臺積電的“筑基”階段,。其資本運作的特點是：股貸結合,，股權融資解決基本的運作資金,，產(chǎn)能建設融資主要靠銀行貸款。
臺積電成立之初,，各出資人認繳資本只有55億新臺幣（約2.1億美元）,，還分5年逐步到位，成立當年到位資金只有13.8億新臺幣,?？梢哉f，在當局政府的大力支持和協(xié)調(diào)下,，臺積電雖然成立了,，但日子也不寬裕，資本規(guī)模太小,，用錢的地方太多,，可謂捉襟見肘。
為了解決“錢緊”問題,，臺積電多策并舉,。
一靠“省”。采取向工研院租賃方式獲取第一條生產(chǎn)線,，盡可能降低初期營運成本,。租線方式，一方面降低了資本金直接投入,，快速獲取生產(chǎn)能力,；另一方面也讓一批從工研院轉過來科研人員適應企業(yè)商務運作和大生產(chǎn)管理，快速轉換角色,。同時,，也能盡快產(chǎn)生正現(xiàn)金流，以最快的速度實現(xiàn)正常運營,。
正是基于這樣低成本的切入方式,，使臺積電快速筑穩(wěn)發(fā)展根基，1988年12月即實現(xiàn)當期盈利,，1992年全面盈利,，為后來的持續(xù)發(fā)展奠定了較好的基礎，更為初期的經(jīng)營團隊樹立了信心,。
二是靠“借”,。即通過銀行借貸解決發(fā)展資金問題。只有一條生產(chǎn)線顯然無法解決企業(yè)的長遠發(fā)展問題,，企業(yè)要發(fā)展,，要能活下去并有競爭力，必須建設更多的生產(chǎn)線,，并在主要市場區(qū)域進行經(jīng)營網(wǎng)絡布局,。臺積電剛剛成立不久,，市場融資能力非常有限。即使股票1994年7月上市了,，也幾乎沒有新增融資,。
沒有錢，怎么辦,？當時能用的融資手段非常有限,。臺積電只好把新竹工業(yè)園的貸款政策用足。當時當局為支持興辦企業(yè),，新竹園區(qū)可以協(xié)調(diào)交通銀行等金融機構給予長期優(yōu)惠貸款,，最優(yōu)惠利率比正常商業(yè)貸款低2個百分點。臺積電充分利用了該項政策,，不斷增加貸款規(guī)模,，支持建線和布局營銷網(wǎng)絡。
根據(jù)年報披露的信息,，1990年底臺積電長期貸款余額13.1億新臺幣,。當時，臺積電的出資方資金僅到位一半多,，且尚處于虧損狀態(tài)；到1996年底,，臺積電的長期貸款余額已經(jīng)達到57.2億新臺幣,。依靠貸款和自有資金，臺積電快速開展自有產(chǎn)能建設,。
·1990年4月二廠一期投產(chǎn)（六吋）
·1992年6月二產(chǎn)二期投產(chǎn)（六吋）
·1993年12月,，動工興建三廠（八吋）
·1995年4月，動工興建四廠（八吋）
·1995年11月,，動工興建五廠（八吋）,，同月在美國與Altera、ADI等成立合資企業(yè),，興建美國代工廠（WaferTech）
這些生產(chǎn)線的快速建設布局,，為臺積電的后續(xù)發(fā)展奠定了堅實基礎。在此期間,，臺積電分別在美國,、歐洲和日本建立了自己的市場銷售網(wǎng)絡和研發(fā)隊伍。
經(jīng)過10年的摸爬滾打,，臺積電更加明確了產(chǎn)業(yè)定位,。1996年8月，臺積電正式提出“虛擬晶圓廠”概念,。
三靠“留”,。即把賺來的錢留在公司,，不給股東分配，盡可能壯大資本規(guī)模,。臺積電從設立到實現(xiàn)盈利,，用了不到5年時間，此后一直處于盈利狀態(tài),，且利潤水平幾乎一直處于快速增長狀態(tài)（除全球行業(yè)處于大幅度下行年份）,。但為了迅速壯大公司規(guī)模，臺積電前二十年很少采用現(xiàn)金分紅方式回報股東,，多以送股方式向股東配送股票,，把資金盡可能留在公司，作為企業(yè)發(fā)展的自有資金,，配合貸款,，共同為產(chǎn)能建設輸血。
通過持續(xù)的產(chǎn)能建設,，臺積電的年產(chǎn)能從1991年的33.5萬片提升到1996年的156.8萬片（6吋晶圓）,，折合8吋晶圓約88.6萬片。
股債結合階段
1997年-2008年,，是臺積電重要的產(chǎn)能擴張期,。其資本運作特點是股債結合，股權融資和債券融資并重,。公司債成為重要的融資手段,，股權融資在并購擴張中發(fā)揮重要作用。
在此期間,，臺積電發(fā)行過6次公司債,，1次境外，5次臺灣境內(nèi),。
·1997年7月,，發(fā)行歐洲美元可轉債，融資3.5億美元,，期限5年,，主要用于購置四廠、五廠設備,；到期后,，大部分轉為股權。
·1998年3月,，發(fā)行無擔保公司債,，融資40億新臺幣，期限5年，主要用于償還銀行貸款,；
·1988年11月,，發(fā)行無擔保公司債，融資60億新臺幣,，期限5年,，主要用于更新三廠、四廠設備,；
·1999年10月,，發(fā)行無擔保公司債，融資100億新臺幣,，期限3-5年,，部分用于投資宏碁半導體股權，部分用于購置五廠設備,；
·2000年12月,，發(fā)行無擔保公司債，融資150億元新臺幣,，期限5-7年,，主要用于購置八廠設備；
·2002年1月,，發(fā)行無擔保公司債,，融資150億元，期限5-10年,。
1997年10月,，臺積電在美國紐約證券交易所發(fā)行美國存托憑證ADRs（每5股臺積電股票折合1個單位ADR）。但發(fā)行ADRs并不是臺積電的融資手段,，主要是臺積電股東創(chuàng)造一個股票退出通道。臺積電共發(fā)行17次ADRs,，每次均是為老股東提供退出渠道,，即發(fā)行的ADRs所代表的有價證券來源為臺積電股東所持有的臺積電普通股。其中只有2000年6月發(fā)行的ADRs中有部分新增融資,，融資8.2億美元用于購置六廠設備,。
1999年，臺積電聯(lián)合飛利浦和新加坡EDB建立新加坡工廠,。
1999-2000年,，臺積電還先后并購宏碁半導體和世大半導體。先是1999年收購宏碁半導體30%股權,，然后與2000年發(fā)行4.3億股股票,，換股并購宏碁半導體剩余股權；2000年6月，發(fā)行11.5億新股,，換股并購世大半導體,。
2000年12月，還全資收購了美國工廠（WaferTech）的全部股權,。
2000年12月,，還發(fā)行13億股特別股（優(yōu)先股），融資130億新臺幣,，用于購置十二廠設備,，這是臺積電的第一個12吋廠。此后,，2001年又開始興建十四廠,。
通過快速建線和并購生產(chǎn)線，臺積電產(chǎn)能2008年提升到937.7萬片（8吋晶圓）,，折合12吋晶圓約416.8萬片,。2008年第四季度，兩個12吋廠（十二廠和十四廠）已經(jīng)形成45.7萬片12吋產(chǎn)能,，最先進技術工藝為40納米,。
債券融資為主階段
2009-2016年，臺積電進入產(chǎn)能提升期,，擴張12吋晶圓產(chǎn)能,，提升工藝線寬水平，成為這個時期資本投入的重點,。2009年,，張忠謀再任臺積電執(zhí)行長，不斷加大資本性支出,，推進產(chǎn)能提升,。2008年，臺積電投資活動凈現(xiàn)金支出為311.5億新臺幣,，2009年增加到919.7億新臺幣,、2010年達到1827.5億、2011年達到1981.1億,、2012年達到2419.4億,、到2016年提高到3954.4億新臺幣。
在這個階段,，臺積電盈利能力已經(jīng)很強,，依靠自有資金進行產(chǎn)能提升也具備較強的實力。但是,，臺積電沒有完全靠自有資金發(fā)展,，而是抓住國際資本市場利率較低的有利時機,，大規(guī)模進行債務融資，將利潤盡可能分配股東和向員工發(fā)放績效獎勵,。其資本融資特點是以債券融資為主要融資手段,，多次高頻度發(fā)行公司債，大規(guī)模融資,，支持產(chǎn)能提升,。
·2011年9月，發(fā)行180億新臺幣無擔保公司債,，期限5-7年,，利率1.4-1.63%；
·2012年1月,，發(fā)行170億新臺幣無擔保公司債,，期限5-7年，利率1.29-1.46%,；
·2012年8月,，發(fā)行189億新臺幣無擔保公司債，期限5-7年,，利率1.28-1.40%,；
·2012年9月，發(fā)行217億新臺幣無擔保公司債,，期限5-7年,，利率1.28-1.39%；
·2012年10月,，發(fā)行44億新臺幣無擔保公司債,，期限10年，利率1.53%,；
·2013年1月,，發(fā)行236億新臺幣無擔保公司債，期限5-10年,，利率1.23-1.49%,；
·2013年2月，發(fā)行214億新臺幣無擔保公司債,，期限5-10年，利率1.23-1.5%,；
·2013年7月,，發(fā)行137億新臺幣無擔保公司債，期限7-10年,，利率1.5-1.7%,；
·2013年8月，發(fā)行125億新臺幣無擔保公司債，期限4-6年,，利率1.34-1.52%,；
·2013年9月，發(fā)行150億新臺幣無擔保公司債,，期限3-10年,，利率1.35-2.1%；
2013年4月,，在新加坡交易所發(fā)行15億美元公司債,，期限3-5年，利率0.95-1.625%,。
兩年半多時間,，臺積電通過公司在境內(nèi)外資本市場債融資超過70億美元，為產(chǎn)能提升助力,。
2008年,，臺積電的產(chǎn)能約416.8萬片12吋晶圓，最先進技術工藝40納米,。
到2016年,，產(chǎn)能已經(jīng)提升到超過1000萬片12吋晶圓，最先進技術工藝已經(jīng)達到10納米,。其十二廠,、十四廠、十五廠為超大12吋晶圓廠,，12吋晶圓年產(chǎn)能超過600萬片,。2016年，收入294.3億美元,，稅后利潤103.8億美元,。其代工業(yè)務占全球的56%，其中54%的收入來源于28納米及以下先進工藝,，毛利率達到50.1%,，稅后凈利潤率為35.3%。
從臺積電的成長軌跡看,，成功的資本運作是成就其成長奇跡必不可少的重要因素之一,。