2020年12月21日,，中芯國際（688981.SH）披露其被美國商務部列入實體清單的消息引起軒然大波。中芯國際在公告中稱：經(jīng)公司初步評估,，該事項對短期內(nèi)運營及財務狀況無重大不利影響，對10nm及以下先進工藝的研發(fā)及產(chǎn)能建設有重大不利影響,。
作為大陸最有可能突破10nm及以下先進制程實現(xiàn)量產(chǎn)的晶圓廠,，中芯國際被寄予頗多期望，本次被納入實體名單,，意味著中芯國際將在較長一段時間里難以實現(xiàn)10nm及以下量產(chǎn),，對公司未來發(fā)展戰(zhàn)略以及股價的影響較大。
2020年11月以來,，中芯國際（00981.HK）股價下跌10%,、PE（TTM）為47.18倍、PB為1.32倍,；與此同時,，大陸另一家晶圓代工廠華虹半導體（01347.HK）股價漲幅超60%、PE（TTM）達68.67倍,、PB達3.23倍,。
從估值來看，華虹半導體已然超越中芯國際,，成為投資者眼中的香饃饃。實體名單事件固然會影響投資者對中芯國際未來業(yè)績的預期,，但是華虹半導體在營收,、凈利潤、產(chǎn)能規(guī)模上均不及中芯國際,，同樣是代工廠,，兩者為何走勢相反？
中芯國際7nm量產(chǎn)遙遙無期,，高估值難持續(xù)
先進制程推進受限,，中芯國際或許擬通過布局封裝業(yè)務獲得新增長,。
晶圓代工行業(yè)呈明顯的行業(yè)寡頭壟斷特征。Trend Force最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,，在2020年二季度,，前十大純晶圓代工廠商占全球市場96%的市場份額，其中前三位臺積電（臺灣）占51.5%,、三星（韓國）占18.8%,、格羅方德（美國）占7.4%；中芯國際（大陸）以9.41億美元營收排第5位,，占4.8%,；華虹半導體（大陸）以2.2億美元營收排第9位，占1.1%,。
在大陸晶圓代工廠中,，中芯國際和華虹半導體是領(lǐng)先企業(yè)。截至2020年12月21日,，中芯國際港股市值為1103億港元,、A股市值為1054億元，華虹半導體港股市值為583億港元,。
但是2020年9月以來,，無論是港股還是A股，中芯國際估值均一路走低,。
中芯國際估值下滑始于2020年9月,，當時有媒體傳出中芯國際可能被美國商務部列入貿(mào)易黑名單，這是一個導火索,，投資者對中芯國際的未來開始有了擔憂,，2020年12月的正式聲明，相當于靴子落地,。
公司被列入“實體清單”后,，根據(jù)美國相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，針對適用于美國《出口管制條例》的產(chǎn)品或技術(shù),，供應商須獲得美國商務部的出口許可才能向公司供應,；對用于10nm及以下技術(shù)節(jié)點（包括極紫外光技術(shù)）的產(chǎn)品或技術(shù)，美國商務部會采取“推定拒絕”（Presumption of Denial）的審批政策進行審核,；同時公司為部分特殊客戶提供代工服務也可能受到一定限制,。
晶圓生產(chǎn)制造是中芯國際主營業(yè)務，營收占比約為85%-90%,。據(jù)其三季報數(shù)據(jù),，2020年7-9月，40/45/55/65nm以及0.15/0.18微米晶圓仍是主力，收入占比為74%,；14/28nm晶圓收入占比為14.6%,，同比增加10個百分點。
在成熟工藝創(chuàng)造主要營收的情況下,，實體名單事件對公司短期內(nèi)運營及財務狀況無重大不利影響,，但對10nm及以下先進工藝的研發(fā)及產(chǎn)能建設有重大不利影響。
當下,，中芯國際正處在攻克先進制程（14nm-10nm之間）量產(chǎn)的重要階段,，其中14nm已經(jīng)于2019年底實現(xiàn)量產(chǎn)。在12月中旬網(wǎng)傳中芯聯(lián)席CEO梁孟松的辭呈信中,，梁孟松提及“目前,，28nm、14nm,、12nm及n+1等技術(shù)均已進入規(guī)模量產(chǎn),，7nm技術(shù)的開發(fā)也已經(jīng)完成，明年四月就可以馬上進入風險量產(chǎn),。5nm和3nm的最關(guān)鍵,、也是最艱巨的8大項技術(shù)也已經(jīng)有序展開，只待EUV光刻機的到來,，就可以進入全面開發(fā)階段,。”
7nm及以下對應的是對芯片要求更高的通信產(chǎn)業(yè),，如高端手機SoC,。早在2019年，海思麒麟990,、高通驍龍765,、聯(lián)發(fā)科天璣1000就已經(jīng)采用7nm技術(shù)了，到了2020年,，5G手機芯片集體邁入5nm時代,，蘋果A14仿生芯片、華為海思麒麟9000,、三星Exynos 1080,、高通驍龍888均采用了5nm制程工藝。中芯國際如果實現(xiàn)7nm量產(chǎn),，將能夠幫助高端手機芯片實現(xiàn)國產(chǎn)化,，減少中國芯片對外依賴。
如今來看,，中芯國際剛剛開發(fā)完成的7nm工藝，未來由于半導體設備,、材料的缺乏,，量產(chǎn)時間將遙遙無期,，同時14nm、n+1芯片尚未帶來較大規(guī)模訂單,。
由此導致中芯國際在二級市場獲得高估值的邏輯（先進制程領(lǐng)先）被打破,，如果沒有新的改變，包括其內(nèi)部戰(zhàn)略調(diào)整或者外部國內(nèi)設備實現(xiàn)技術(shù)突破,，那么中芯國際的高估值將難以持續(xù),。
中芯國際12月4日公告與大基金、亦莊國投成立合資企業(yè)開發(fā)28nm及以上制程集成電路項目,。公告稱注冊資本50億美元,，準備投資76億美元，折合500億人民幣布局12寸集成電路晶圓及集成電路封裝系列等,。
臺積電于2016年正式進入芯片封裝業(yè)務,，2019年其來自芯片封裝和測試服務的收入達到28億美元，約占其總收入的8％,。目前臺積電正在布局先進封裝,，比如3D堆疊技術(shù)，公司預計包括先進封裝和測試在內(nèi)的后端服務收入將在未來幾年內(nèi)以略高于公司平均水平的速度增長,。
從新項目的業(yè)務范圍看,，中芯國際或許將切入封裝領(lǐng)域，這可能會成為一個不錯的增長點,。
華虹半導體估值后來居上
特色工藝不受制裁影響,、下游需求旺盛。
截至2020年12月21日,，華虹半導體收盤價為45.3港元/股,，相比9月最低收盤價漲幅達90%，僅11月單月漲幅就高達60%,。
同樣是代工廠,，為何華虹半導體的股價從2020年9月開始回升？甚至估值超過中芯國際呢,？
華虹半導體和中芯國際最大的區(qū)別在于發(fā)展領(lǐng)域和產(chǎn)品的不同,。
集成電路制造的技術(shù)可以分為邏輯工藝技術(shù)和特色工藝技術(shù)。邏輯工藝,，受摩爾紅利驅(qū)動,、以線寬為基準，全球最先進的制造工藝已經(jīng)達到5nm至3nm,，產(chǎn)品包括邏輯器件,、存儲芯片。特色工藝，追求的不是線寬的不斷縮小,，而是滿足現(xiàn)實世界不同的物理需求,，具體產(chǎn)品類別包括圖像傳感器、功率器件,、電源管理芯片,、射頻器件、嵌入式存儲器等,。
特色工藝不依賴先進制程,，也就不依賴于高精度的高端設備，尤其是納米精度的光刻機,，因此建線的投入要求相對來說較低,，國內(nèi)生產(chǎn)的很多設備和材料都有望滿足基本的制造需求。
中芯國際的發(fā)展戰(zhàn)略主要集中在邏輯工藝上,，追求先進制程的突破,，華虹半導體則專注于特色工藝上，所以美國針對先進制程的技術(shù)封鎖對前者影響很大,，后者基本不受影響,。
可以看到，華虹半導體產(chǎn)品主要是分立器件和嵌入式非易失性存儲器,，0.13微米以上的工藝節(jié)點收入約占其營收的65%,。另外，兩者產(chǎn)品下游應用領(lǐng)域也能印證,。中芯國際產(chǎn)品主要應用領(lǐng)域通訊（45%）,、電子消費品（35%）、汽車/工業(yè)（5%）,；華虹半導體應用領(lǐng)域為電子消費品（62%）,、汽車/工業(yè)（20%）、通訊（13%）,。電子消費品,、汽車/工業(yè)領(lǐng)域所需制程相對低端，這些產(chǎn)業(yè)廠商是華虹半導體的主要客戶,。
雖然對先進制程要求不高,，但并不意味則特色工藝沒有市場空間，恰恰相反,，隨著新能源汽車,、5G、物聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域發(fā)展,，特色工藝供不應求,。尤其12月初傳出的車企缺芯的消息,，讓大眾注意力集中到了汽車芯片上來。
華虹半導體的IGBT等特色工藝適用于電動汽車,、充電樁所需的功率器件,，據(jù)其三季報預計2020年第四季度還將有更多高壓功率器件 IGBT 和超級結(jié)等新產(chǎn)品陸續(xù)交付驗證,。因此,，汽車半導體業(yè)是華虹半導體未來的一大看點。
值得注意的是,，特色工藝相對邏輯工藝來說技術(shù)和資金壁壘要小很多,，競爭也更為激烈。邏輯工藝領(lǐng)域有志于掌握10nm及以下工藝的晶圓廠基本只剩下臺積電,、三星,、英特爾和中芯國際這四家了；而在特色工藝領(lǐng)域,，國內(nèi)外競爭者眾多,，聯(lián)華電子、格羅方德,、高塔,、東部高科、士蘭微等廠商均在擴建產(chǎn)能,。華虹半導體若想更近一步,，還需要深挖護城河。