中芯國(guó)際（0981．HK／688981．SH） 北京時(shí)間2月10日晚，港股盤(pán)后發(fā)布 2021年度第四季度財(cái)報(bào)（截至2021年12月）,，要點(diǎn)如下：

1,、整體業(yè)績(jī)：收入端符合指引,，毛利率再超預(yù)期。中芯國(guó)際本季度雖然交出了歷史新高的季度收入,，同時(shí)市場(chǎng)對(duì)公司的收入已有相關(guān)預(yù)期,。而公司本次財(cái)報(bào)最為亮眼的是毛利率。公司本季毛利率同樣達(dá)到歷史新高的35％,，并再一次超出市場(chǎng)預(yù)期（33．8％）,。

2、細(xì)觀三大核心指標(biāo)：收入,、毛利率和產(chǎn)能利用率,。收入端通過(guò)量?jī)r(jià)分拆，雖然中芯國(guó)際的出貨量仍有增長(zhǎng),，但價(jià)格是公司本季收入增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力,。在成本分拆下，價(jià)格同樣也是毛利率提升的最關(guān)鍵因素,。雖然成本端有所上升,，但價(jià)格提升進(jìn)行轉(zhuǎn)嫁最終實(shí)現(xiàn)毛利率的再創(chuàng)新高。產(chǎn)能利用率方面,，公司本季在產(chǎn)能擴(kuò)張下出現(xiàn)略微下滑,，但仍處于99．4％的歷史高位。

3,、業(yè)務(wù)進(jìn)展情況：28nm及以下制程占比創(chuàng)新高,，國(guó)產(chǎn)替代繼續(xù)進(jìn)行,。28nm及以下制程占比再創(chuàng)新高，占比接近兩成,。該節(jié)點(diǎn)制程占比的提升反映了,，在產(chǎn)能上公司仍在擴(kuò)張，同時(shí)其他客戶已經(jīng)有能力并彌補(bǔ)了H廠商的需求缺口,。中國(guó)內(nèi)地及香港地區(qū)收入占比繼續(xù)提升,，公司在該地區(qū)的收入占比接近七成。同時(shí)也反映了,，中國(guó)半導(dǎo)體的國(guó)內(nèi)替代沒(méi)有停下腳步,，在不斷提升中。

4,、下季度指引：中芯國(guó)際預(yù)期2022年第一季度收入環(huán)比增長(zhǎng)15－17％,，毛利率36－38％。兩項(xiàng)指標(biāo),，雙雙大幅超過(guò)收入不增長(zhǎng)（15．79億）和毛利率下滑（32．97％）的市場(chǎng)原有預(yù)期,，市場(chǎng)對(duì)中芯國(guó)際一季度業(yè)績(jī)存在方向性誤判,。中芯國(guó)際的收入和毛利率,，兩項(xiàng)均有望在下季度再創(chuàng)新高。

整體觀點(diǎn)：

中芯國(guó)際,，本季度整體交出了不錯(cuò)的“答卷”,。雖然季度收入端并沒(méi)有給出超預(yù)期的表現(xiàn)，但毛利率的亮眼表現(xiàn)給市場(chǎng)帶來(lái)業(yè)績(jī)超預(yù)期的結(jié)果,。

長(zhǎng)橋海豚君通過(guò)分拆,，本次毛利率的超預(yù)期主要來(lái)自于價(jià)格端上漲的優(yōu)異表現(xiàn)。價(jià)格的上漲,，既有行業(yè)層面漲價(jià)的帶動(dòng),，也有公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)性提升的因素。28nm及以下的占比再創(chuàng)新高,，不僅讓市場(chǎng)看到公司客戶的飽和度,，也看到了公司仍在繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn)。而國(guó)內(nèi)客戶占比的提升,，體現(xiàn)著國(guó)產(chǎn)替代的長(zhǎng)邏輯繼續(xù)進(jìn)行,。

相比于四季度的財(cái)報(bào)，中芯國(guó)際更讓人驚喜的是,，公司給出了更加亮眼的下季度指引,。下季度中芯國(guó)際收入有望實(shí)現(xiàn)環(huán)比15－17％的增長(zhǎng)。結(jié)合此前聯(lián)電給出的指引來(lái)看（出貨量維持,，價(jià)格增長(zhǎng)約5％）,，中芯國(guó)際有望在下季度實(shí)現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升,。同時(shí)下季度毛利率36－38％的指引，更是體現(xiàn)公司看好下季度的價(jià)格繼續(xù)提升,。綜合公司指引情況,，中芯國(guó)際下季度財(cái)報(bào)有望再創(chuàng)歷史。

本次財(cái)報(bào)詳細(xì)內(nèi)容,，詳見(jiàn)下文：

一

關(guān)于中芯國(guó)際,，要知道什么？

中芯國(guó)際是中國(guó)大陸最大的芯片制造公司,，擁有大陸地區(qū)最先進(jìn)的制程工藝和最大的產(chǎn)能規(guī)模,。從中芯國(guó)際的財(cái)報(bào)看，公司是一家純粹的芯片制造廠,，業(yè)務(wù)中晶圓收入占比達(dá)到9成以上,。那么，在中國(guó)和美國(guó)等不斷重視和加碼半導(dǎo)體行業(yè)的大背景下,，如何看待現(xiàn)在的中芯國(guó)際呢,？

對(duì)中芯國(guó)際的研究，有短中期和長(zhǎng)期的兩個(gè)視角來(lái)展開(kāi)：

1）長(zhǎng)期視角：半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)替代的確定性趨勢(shì),。中國(guó)半導(dǎo)體市場(chǎng)的供需缺口,，支撐中芯國(guó)際等芯片制造公司國(guó)產(chǎn)替代的長(zhǎng)邏輯。正如長(zhǎng)橋海豚君在《中芯國(guó)際（上）論龍頭的攻 “芯” 術(shù)》中談到的現(xiàn)狀“在全球35％的半導(dǎo)體銷售市場(chǎng)中,，中國(guó)地區(qū)內(nèi)僅僅供應(yīng)全球15％的晶圓,，中國(guó)市場(chǎng)存在巨大的供需缺口”。

2）短中期視角：行業(yè)景氣推動(dòng)下的業(yè)績(jī)得到釋放,。整個(gè)半導(dǎo)體行業(yè)的供需失衡,，推升行業(yè)景氣度。需求端面臨著新能源,、5G,、IoT等新需求的出現(xiàn)，而供給端又遭受疫情停工,、海運(yùn)等影響,，半導(dǎo)體行業(yè)整體呈現(xiàn)供不應(yīng)求的局面，推動(dòng)行業(yè)進(jìn)入漲價(jià)周期,。中芯國(guó)際等芯片制造公司在芯片漲價(jià)的情況下,，收入和盈利能力實(shí)現(xiàn)雙升，帶來(lái)業(yè)績(jī)釋放期,。

中芯國(guó)際作為上市公司,，市場(chǎng)最關(guān)心的仍然是公司的業(yè)務(wù)進(jìn)展和業(yè)績(jī)情況。其中影響業(yè)績(jī)最核心的三大指標(biāo)主要是收入,、毛利率和產(chǎn)能利用率,，這也是對(duì)中芯國(guó)際財(cái)報(bào)最關(guān)注的數(shù)據(jù),。芯片漲價(jià)，直接帶來(lái)公司收入的增長(zhǎng),，同時(shí)也在成本結(jié)構(gòu)中提升了公司的毛利率水平,。同樣的是，中芯國(guó)際作為全球領(lǐng)先的芯片制造公司,，財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)也能反映整個(gè)芯片制造行業(yè)的變化情況,，比如芯片漲價(jià)是否還在持續(xù)，以及原材料成本端是否緊缺等行業(yè)問(wèn)題,。

關(guān)于本次財(cái)報(bào),，長(zhǎng)橋海豚君主要關(guān)注以下幾個(gè)問(wèn)題：

1、整體業(yè)績(jī)vs市場(chǎng)預(yù)期：中芯國(guó)際的三大核心指標(biāo),，收入,、毛利率和產(chǎn)能利用率，是否有超預(yù)期表現(xiàn),？

2,、收入增長(zhǎng)的具體來(lái)源：本季度公司收入增長(zhǎng)，量和價(jià)格方面分別貢獻(xiàn)了多少,？

3,、毛利率提升的來(lái)源：本季度公司毛利率提升，價(jià)格和成本變化如何,？原材料漲價(jià)是否還有影響,？

4、業(yè)務(wù)開(kāi)展情況：芯片自主化的大方向下,，國(guó)產(chǎn)替代的進(jìn)度如何？中芯國(guó)際各制程節(jié)點(diǎn)的產(chǎn)能情況如何,？

5,、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)方面：中芯國(guó)際本季度經(jīng)營(yíng)面有什么變化？存貨和應(yīng)收賬款是否合理,？EBITDA的情況如何,？

二

核心指標(biāo)看中芯國(guó)際：

收入、毛利率和產(chǎn)能利用率

核心指標(biāo)1：收入端

2021年第四季度中芯國(guó)際實(shí)現(xiàn)營(yíng)收15．80億美元,，環(huán)比增長(zhǎng)11．6％,，符合公司指引預(yù)期（11－13％）。公司本季度的收入增長(zhǎng),，受晶圓出貨量增加和價(jià)格提升的兩方面影響,。其中晶圓出貨量增長(zhǎng)來(lái)自于公司的擴(kuò)產(chǎn)，而價(jià)格方面上漲主要受行業(yè)高景氣的推動(dòng)和產(chǎn)能結(jié)構(gòu)上的提升,。

來(lái)源：公司財(cái)報(bào),，長(zhǎng)橋海豚投研

從量和價(jià)的維度來(lái)具體分析,，本季度中芯國(guó)際收入增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力：

①量的維度，中芯國(guó)際本季晶圓付運(yùn)量（等效8寸）達(dá)到1723千片,，環(huán)比增長(zhǎng)0．2％,。

②價(jià)的維度，中芯國(guó)際本季單晶圓收入（等效8寸）為917美元,，環(huán)比增長(zhǎng)11．4％,。從量?jī)r(jià)分拆來(lái)看，本季度公司營(yíng)收增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自價(jià)的提升,。中芯國(guó)際的單晶圓收入首次站上900美元,，從價(jià)格端折射出晶圓景氣度繼續(xù)提升的情況。

來(lái)源：公司財(cái)報(bào),，長(zhǎng)橋海豚投研

核心指標(biāo)2：毛利率

2021年第四季度中芯國(guó)際的毛利率為35％,，環(huán)比提升1．9pct，超市場(chǎng)一致預(yù)期（33．8％）,。公司季度毛利率的超預(yù)期表現(xiàn),，主要來(lái)自于產(chǎn)品價(jià)格端提升所致。

對(duì)公司進(jìn)行成本結(jié)構(gòu)拆分,，分析本季度中芯國(guó)際毛利率提升的來(lái)源：

單片毛利＝單片晶圓收入－單片固定成本－單片可變成本

1）單片晶圓收入：中芯國(guó)際本季單晶圓收入（等效8寸）為917美元,，環(huán)比增長(zhǎng)94美元／片。

2）單片固定成本（折舊及攤銷）：本季單片固定成本（等效8寸）為228美元,，環(huán)比增長(zhǎng)16美元／片,。

3）單片可變成本（其他制造費(fèi)用）：本季單片可變成本（等效8寸）為368美元，環(huán)比增長(zhǎng)29美元／片,。

4）單片毛利：中芯國(guó)際本季單片毛利（等效8寸）為321美元,，環(huán)比增長(zhǎng)49美元／片。

通過(guò)成本分拆發(fā)現(xiàn),，中芯國(guó)際本季度單片固定成本和可變成本都有上升,，而季度毛利的提升主要來(lái)自于價(jià)格所帶來(lái)。

單片固定成本的上升,，主要由于公司新產(chǎn)能的釋放帶來(lái),，公司并仍處于產(chǎn)能擴(kuò)充中?？勺兂杀镜奶嵘?，主要受材料等成本影響。最終毛利率的提升,，表明公司通過(guò)價(jià)格提升將成本項(xiàng)的增加實(shí)現(xiàn)了轉(zhuǎn)嫁,。

核心指標(biāo)3：產(chǎn)能利用率

產(chǎn)能利用率指標(biāo)，不僅反應(yīng)中芯國(guó)際季度經(jīng)營(yíng)情況,，也從中能折射出整個(gè)晶圓制造行業(yè)的景氣度趨勢(shì),。晶圓制造行業(yè)景氣度推升,，帶動(dòng)中芯國(guó)際及同行多家廠商持續(xù)出現(xiàn)滿產(chǎn)的現(xiàn)象。

2021年第四季度中芯國(guó)際的產(chǎn)能利用率99．4％,，在連續(xù)兩個(gè)季度產(chǎn)能利用率超過(guò)100％,，公司的產(chǎn)能利用率在本季度略有回落，其中有公司擴(kuò)產(chǎn)的因素,。結(jié)合此前聯(lián)電公布的105％產(chǎn)能利用率情況,，整個(gè)晶圓制造行業(yè)仍處于產(chǎn)能利用率的歷史高位。

但同時(shí)也能看到不同的點(diǎn)在于,，聯(lián)電的產(chǎn)能利用率在本季仍能維持在105％,，而中芯國(guó)際出現(xiàn)略微回落的表現(xiàn)，而兩廠商的差異也有擴(kuò)產(chǎn)節(jié)奏和客戶結(jié)構(gòu)不同,。中芯國(guó)際目前以中國(guó)及香港地區(qū)客戶為主,，而聯(lián)電相對(duì)有更多的國(guó)際客戶，在客戶地區(qū)分布上更為分散,。

三

業(yè)務(wù)層面看中芯國(guó)際

看完三大核心指標(biāo)后,，長(zhǎng)橋海豚君和大家一起全方位來(lái)看中芯國(guó)際的季度業(yè)務(wù)情況：

3．1各下游市場(chǎng)方面：汽車等其他領(lǐng)域占比持續(xù)提升

本季度中芯國(guó)際的智能手機(jī)業(yè)務(wù)收入占比繼續(xù)下滑至31．2％，智能手機(jī)業(yè)務(wù)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響逐漸變小,。而在各板塊中,，其他業(yè)務(wù)收入成為公司第一大收入來(lái)源，占比繼續(xù)提升至32．4％,。這其他業(yè)務(wù)中,，主要包括汽車、工業(yè)等應(yīng)用領(lǐng)域,，反應(yīng)在新能源車等帶動(dòng)下的旺盛需求,。

從中芯國(guó)際各下游占比情況看，隨著汽車,、IoT等需求的增加,，智能手機(jī)在半導(dǎo)體行業(yè)中的占比呈現(xiàn)走低的情緒，新應(yīng)用領(lǐng)域的含硅量提升,，拉動(dòng)半導(dǎo)體行業(yè)需求的提升。

3．2各制程節(jié)點(diǎn)：28nm及以下再創(chuàng)歷史新高

本季度中芯國(guó)際28nm及以下節(jié)點(diǎn)收入再創(chuàng)歷史新高,，達(dá)到18．6％,，而去年同期僅有5％。

在20Q4時(shí)還僅有的5％占比,，當(dāng)時(shí)主要由于H廠商受到限制,，而H廠商又作為公司在國(guó)內(nèi)的大客戶，在出貨受限影響了相關(guān)產(chǎn)能的情況,。而今28nm及以下繼續(xù)創(chuàng)下歷史新高的占比,，表明1）產(chǎn)能端：公司對(duì)28nm及以下制程產(chǎn)能仍在繼續(xù)擴(kuò)產(chǎn),；2）需求端：H廠商退出的需求缺口，已經(jīng)由其他客戶等補(bǔ)上,。

3．3各晶圓尺寸方面：12寸占比維持6成以上

在晶圓尺寸上,，一般市場(chǎng)上將90nm及以下的劃入12寸晶圓范疇，長(zhǎng)橋海豚君依此情況下分析,。

中芯國(guó)際的12寸晶圓收入占比在本季度略有下降,，仍維持在6成以上。從產(chǎn)能占比的提升趨勢(shì)看,，中芯國(guó)際未來(lái)的重心仍然是在12寸晶圓,，12寸產(chǎn)品的收入占比已經(jīng)從過(guò)去的一半不到提升至6成以上。

四季度中芯國(guó)際12寸晶圓收入大幅度提升,，達(dá)到8．94億美元,，同比增長(zhǎng)78．6％。12寸晶圓收入再創(chuàng)歷史新高,，主要來(lái)自于12寸產(chǎn)能的擴(kuò)充以及產(chǎn)品價(jià)格的提升,。

3．4各地區(qū)分布情況：國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)行時(shí)

中芯國(guó)際的內(nèi)地及香港地區(qū)客戶收入占比，本季度再次提升至68．3％,，接近20Q3的歷史高點(diǎn),。H廠商受限制后，內(nèi)地及香港地區(qū)占比一度下跌至55％左右,，而現(xiàn)在重回將近70％,。一方面表明，中芯國(guó)際目前客戶結(jié)構(gòu)上相對(duì)穩(wěn)定,，以國(guó)內(nèi)客戶為主,；另一方面表明，國(guó)內(nèi)其他客戶已經(jīng)填補(bǔ)了H廠商的缺口,。半導(dǎo)體國(guó)產(chǎn)替代的長(zhǎng)邏輯在,，并在繼續(xù)提升。

四

經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)看中芯國(guó)際

4．1經(jīng)營(yíng)開(kāi)支：各項(xiàng)費(fèi)用率保持平穩(wěn)

從經(jīng)營(yíng)開(kāi)支角度看,，四季度中芯國(guó)際經(jīng)營(yíng)開(kāi)支是1．33億美元,，和上季度相比相對(duì)比較穩(wěn)定。

拆分本季度的經(jīng)營(yíng)開(kāi)支看,，研究及開(kāi)發(fā)支出1．72億美元,，一般及行政開(kāi)支1．04億美元以及消費(fèi)及市場(chǎng)推廣開(kāi)支0．08億美元，三項(xiàng)費(fèi)用中,，研發(fā)費(fèi)用率連續(xù)三個(gè)季度維持在11％左右水平,，一般及行政開(kāi)支占比略有上升主要由于深圳新廠試經(jīng)營(yíng)相關(guān)開(kāi)支增加所致。

4．2經(jīng)營(yíng)指標(biāo)：存貨和應(yīng)收賬款維持合理水位

從經(jīng)營(yíng)指標(biāo)角度看，主要從公司的存貨,、應(yīng)收賬款兩項(xiàng)觀察：

①中芯國(guó)際存貨11．94億美元,，環(huán)比增長(zhǎng)8％；

②中芯國(guó)際應(yīng)收賬款12．15億美元,，環(huán)比增長(zhǎng)12．1％,。

③結(jié)合資產(chǎn)負(fù)債表中存貨＆應(yīng)收賬款和收入之間的關(guān)系，四季度存貨／收入和應(yīng)收賬款／收入分別為75．6％和76．9％,。從營(yíng)運(yùn)指標(biāo)的角度看,，存貨占比和應(yīng)收賬款占比都維持在相對(duì)合理水位。

4．3 EBITDA指標(biāo)：站穩(wěn)新臺(tái)階

從EBITDA的角度看,，四季度中芯國(guó)際稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)達(dá)到11．67億美元,，接近歷史最高點(diǎn)。

分拆看指標(biāo)看,，中芯國(guó)際的稅息折舊及攤銷前利潤(rùn)主要來(lái)自于經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的釋放和折舊攤銷兩部分,，本季度的環(huán)比提升主要來(lái)自于公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增加所致。經(jīng)測(cè)算本季度的利潤(rùn)率（稅息折舊及攤銷前）,，達(dá)到歷史同期新高的73．8％,，站穩(wěn)60％以上的新臺(tái)階。