低調(diào)的韋爾股份董事長虞仁榮,，悄悄地成了中國芯片行業(yè)首富,。
這位54歲的清華高材生，甚至在網(wǎng)上找不到一篇完整的報道,。
2018年,，虞仁榮以83.5億元的資產(chǎn)，排在福布斯中國富豪榜第261名,。僅兩年后,，虞仁榮身家翻了6倍,，以513.8億元排到福布斯中國富豪榜65位，成為搞芯片的人中最能掙錢的,。
比虞仁榮的身家漲得更夸張的,，是韋爾股份的股價。
有多夸張呢,？2017年5月4日,，韋爾股份上市發(fā)行價是7.02元。截至2020年12月18日收盤,，韋爾股份的股價是233元,，三年多漲了33倍。
韋爾股份成立于2007年5月15日,，是國內(nèi)少數(shù)幾家同時具有半導(dǎo)體產(chǎn)品研發(fā)設(shè)計和強大分銷能力的企業(yè)之一,。2019年，在蛇吞象式并購北京豪威之后,，韋爾股份成為圖像傳感器芯片市場的世界第三,，前兩位分別是索尼和三星。
雖然韋爾股份的市場份額沒有做到世界第一,，但是在圖像傳感器芯片這一細分領(lǐng)域，韋爾股份已經(jīng)能夠滿足高端智能手機攝像頭模組的需求,。
即便索尼和三星不給中國供貨,，國產(chǎn)的小米、華為旗艦手機,，已經(jīng)可以用韋爾的圖像傳感器芯片配合國內(nèi)的光學(xué)鏡頭,，提供性能優(yōu)異的手機攝像頭。
不久前發(fā)布的小米10至尊版,，用的其實已是小米聯(lián)合韋爾股份旗下子公司北京豪威定制的相機模組?，F(xiàn)在這款攝像頭在DxoMark排行榜上排行世界第二，僅次于第一名的華為Mate40 Pro,。華為攝像頭除了主攝之外的其他幾個鏡頭,，其實也有豪威的影子。
以上都奠定了韋爾股份股價騰飛的基礎(chǔ),。
從2019年初悄然開始的科技股牛市中,，在技術(shù)和市場上都沒有明顯短板且有不錯增長潛力的韋爾股份，是絕佳的追捧標的,。
韋爾股份的商業(yè)模式也很有意思,，市場和技術(shù)是韋爾股份不可或缺的兩個支撐。韋爾股份以分銷起家,，在芯片分銷市場上多年的摸爬滾打,，又指導(dǎo)韋爾股份的技術(shù)往市場需求更迫切的方向發(fā)展,。
了解這個小眾低調(diào)優(yōu)質(zhì)的國產(chǎn)芯片龍頭的崛起過程，可以明晰國產(chǎn)技術(shù)替代化將會面臨哪些難題,。
分銷和技術(shù)的兩條腿
虞仁榮生于寧波,，是著名的清華大學(xué)無線電系85級校友。
這屆清華校友后來支撐起了中國半導(dǎo)體領(lǐng)域的半壁江山,，紫光集團董事長趙偉國,、兆易創(chuàng)新創(chuàng)始人之一舒清明、卓勝微電子聯(lián)合創(chuàng)始人馮晨暉,、格科微電子創(chuàng)始人趙立新,、燧原科技創(chuàng)始人趙立東，都是清華大學(xué)無線電系85級校友,。
韋爾股份,、兆易創(chuàng)新、紫光國微,、卓勝微等芯片巨頭,，都是這屆清華校友的成就。
這屆清華校友自稱為“EE85”,，在上世紀混沌未開的中國半導(dǎo)體領(lǐng)域攪動風云,，合縱連橫，與外資搏擊,，誕生了無數(shù)膾炙人口的故事,。
當初低調(diào)的虞仁榮，后來居上悄悄成了這屆校友中最有錢的人,。
其實,，上大學(xué)時，虞仁榮就是這群理工男中比較有錢的人,。
在為數(shù)不多的虞仁榮的報道中,，有兩個頗為有趣的橋段：“虞仁榮大一時通宵打麻將，第二天8點參加一個全校數(shù)學(xué)競賽,，結(jié)果還拿了一等獎,。”“他把海淀的卷子拿到保定去兜售,，成功讓自己成為同學(xué)中比較有錢的人,。”
邵逸夫曾評價說：“寧波人從小就立志做大事,，頭等大事就是經(jīng)商,。一生從商，終生忙碌,?！?/p>
和同學(xué)們相比,，寧波人虞仁榮不只醉心于技術(shù)，還能做生意,。這種特質(zhì)也貫穿到韋爾股份日后的發(fā)展過程中,。
1990年“EE85”畢業(yè)時，同級校友各奔西東,，虞仁榮進入浪潮集團做工程師,。在虞仁榮加入那一年，浪潮剛研制出全球第一臺中文尋呼機,，并開發(fā)制定了全球第一個漢字尋呼標準,，沿用至今，輝煌正盛,。
但顯然,，枯燥地搞技術(shù)，壓抑不住虞仁榮身體里寧波人經(jīng)商的躁動引子,。
在浪潮干了兩年后,，虞仁榮決定跳槽，成為香港龍躍電子北京辦事處的銷售經(jīng)理,。這家主營代理分銷電子元器件的公司,，現(xiàn)在中文互聯(lián)網(wǎng)上已沒有任何痕跡。
虞仁榮在龍躍電子一干6年,，摸爬滾打,，行業(yè)脈絡(luò)日漸熟稔。1998年2月,，虞仁榮自立門戶,，創(chuàng)建了華清公司,，做貿(mào)易代理生意,。
那幾年中國經(jīng)濟一年一個臺階，全球化浪潮撲面而來,。國產(chǎn)芯片嶄露頭角,，在電子通訊領(lǐng)域應(yīng)用越來越廣泛，已有幾個品牌冒出頭來,。
華清公司通過代理美國半導(dǎo)體巨頭安森美的產(chǎn)品,，好的時候一年能有1000多萬美元的利潤。
技術(shù)頭腦和貿(mào)易頭腦兼具的虞老板,，有筆賬算得很清楚：如果不僅僅做分銷,，賺的錢可能無法想象。2007年,，虞仁榮在上海成立一家半導(dǎo)體元器件設(shè)計公司——韋爾股份,。
早期韋爾股份和華清公司在股權(quán)上沒有隸屬關(guān)系,，后來兩家合并成一家，成了現(xiàn)在上市公司韋爾股份的兩大主體業(yè)務(wù)——代理銷售和研發(fā)設(shè)計,。
這兩項業(yè)務(wù)并行形成的商業(yè)模式,，成為了韋爾股份的核心競爭力，也是韋爾股份頗為驕傲的地方,。與搞技術(shù)的相比,，兼具分銷業(yè)務(wù)的韋爾股份更懂得做生意，更懂客戶需求,，也更有資源,。與純粹搞分銷的相比，韋爾股份有技術(shù),，能深度定制,，能直接提供產(chǎn)品。
因此,，上下游的生意伙伴發(fā)現(xiàn),，與韋爾股份做生意就是會比其他家更省心。
舉個例子,，在手機從功能機向智能機轉(zhuǎn)化的時期,，韋爾股份與聯(lián)想、聯(lián)發(fā)科,、龍旗等客戶溝通之后,，發(fā)現(xiàn)了他們的一個共同痛點：在充電口的保護上有一些新的要求。這要求起靜電防護作用的瞬態(tài)二極管（TAS）產(chǎn)品要技術(shù)革新,。
隨后,，韋爾股份提出了自己的想法，反復(fù)印證后,，用1年左右做出了樣品,。
結(jié)果，韋爾股份這個產(chǎn)品成為改變客戶整個應(yīng)用的一個方案,。后來,，外資供應(yīng)商恩智浦（NXP）等都開始參考這個方案。但等他們的產(chǎn)品上市,，韋爾股份已然搶占了市場,。這項業(yè)務(wù)后來成為了韋爾股份最掙錢的業(yè)務(wù)之一。
兩條腿走路讓韋爾股份走得更穩(wěn)也更遠,，其營收從2012年的10.06億元,，增長到2018年的39.64億元。
但令虞仁榮煩惱的是，市場并不認可韋爾股份的科技屬性,。
2018年,，韋爾股份39.64億元的營收中，代理銷售營收貢獻31.3億元,，占收入比重近80%,；而毛利率更高的半導(dǎo)體設(shè)計及銷售業(yè)務(wù)，營收8.3億元,，僅占收入比重20%,。
因此，在市場看來,，韋爾股份不過還是一個分銷商,，而不是一家真正的芯片企業(yè)，其股價長期橫盤,，表現(xiàn)平平,。
直到虞仁榮完成那場螞蟻吞大象的驚天收購，韋爾股份才開始一飛沖天,。
圖片天價蛇吞象背后
虞仁榮并非不知道韋爾股份發(fā)展的癥結(jié)在哪,，只是缺乏契機。老牌數(shù)字圖像處理方案提供商北京豪威,，正是韋爾股份的良藥,。
2018年8月14日，韋爾股份發(fā)布重大資產(chǎn)重組預(yù)案,，公司擬以33.88元/股發(fā)行約4.43億股股份,，收購北京豪威96.08%股權(quán)、思比科42.27%股權(quán),、視信源79.93%股權(quán),，同時擬募集不超過20億元配套資金。標的資產(chǎn)股權(quán)估值為149.99億元,。
這三個標的中,，北京豪威是重頭戲。在此之前,，虞仁榮控制的企業(yè)紹興韋豪,，已經(jīng)持有北京豪威17.58%的股權(quán),，為其第一大股東,。
2019年7月，這筆交易正式完成,。韋爾股份由此順利駛?cè)牖馃岬腃MOS圖像傳感器領(lǐng)域,，成為僅次于索尼和三星的全球第三大圖像傳感器解決方案巨頭。
超大靶面CMOS圖像傳感器
2018年韋爾股份決定收購北京豪威時,，北京豪威的資產(chǎn)總額幾乎是韋爾股份的5倍,，凈資產(chǎn)是其近8倍,。
在不考慮20億元配套融資的情況下，交易完成后,，虞仁榮持有上市公司韋爾股份的股權(quán)比例將會從61.32%大幅降至32.7%,，但仍為上市公司控股股東、實際控制人,。
但虞仁榮賭贏了,。從把北京豪威整合完畢開始，韋爾股份就開始了騰飛,。經(jīng)過財務(wù)報表合并,，韋爾股份2019年三季報公司總營收規(guī)模已經(jīng)達到了94.06億元，同比增長40%,。其2019年歸屬于上市公司股東凈利潤4.66億元,，同比增長221.14%。
北京豪威為什么這么值錢,？
北京豪威的前身,，實際是美國老牌科技巨頭豪威科技，2016年被中方財團聯(lián)合收購,。有意思的是,，清華的元素輾轉(zhuǎn)于這個故事的開始和結(jié)束。
首屆全球IC企業(yè)家大會暨第十六屆中國國際半導(dǎo)體博覽會,，豪威科技美國豪威科技成立于1995年5月8日,，總部位于加州Santa Clara。作為業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的CMOS影像解決方案提供商,，豪威科技的業(yè)務(wù)領(lǐng)域分布在手機,、筆記本、汽車,、安防,、機器視覺、醫(yī)療等的影像市場,。截至2018年,，美國豪威CMOS傳感器累計出貨超過65億顆。
美國豪威的聯(lián)合創(chuàng)始人有四個,，董事長兼CEO洪筱英是上海交通大學(xué)1955屆校友,，另一創(chuàng)始人兼COO陳大同為清華大學(xué)無線電系1977屆校友，Raymond Wu負責市場營銷,，T.C Tshu負責數(shù)字電路,。
在公司初期，研發(fā)團隊骨干大多出自清華，COO陳大同當年為了夯實公司技術(shù)班底,，去清華請了幾個牛人,，包括何新平（清華80級半導(dǎo)體專業(yè)第一名）、劉軍,、楊洪利,、董其（82級半導(dǎo)體專業(yè)前兩名）。
這為后續(xù)中資財團收購,，以及虞仁榮的收購奠定了基礎(chǔ),。
2015年起，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)開始躁動,，并購異?；钴S，資源加速整合,，優(yōu)勢企業(yè)愈加強大,。2015-2017年，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)共有7起超過100億美元的頂級規(guī)模并購交易,。在此之前,，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)史上超過100億美元的頂級規(guī)模并購交易僅8起。
眼看著強者恒強,，后來者機會愈加渺茫,，中國顯然不可能坐視不理。
在資金上,，2014年千億規(guī)模的國家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金成立,，連帶著撬動了地方集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金超過5000億元。在政策上,，進一步放寬了中國企業(yè)對外投資的審批規(guī)定,，發(fā)改委、商務(wù)部審批備案權(quán)限開始下放,，支持中國企業(yè)進行跨境并購交易,，鼓勵上市公司兼并重組。
豪威科技實力雄厚,，創(chuàng)始人和團隊又有深厚的清華背景,，再加上主要創(chuàng)始人洪筱英年事已高，把公司賣回中國,，是一個令人滿意的結(jié)果,。
在此背景下，2014年8月,，豪威科技宣布收到以一家北京公司Hua Capital為首的投資財團的現(xiàn)金收購要約,，報價為每股29美元。
長達一年半的多方博弈之后,，2016年2月,，中信資本、北京清芯華創(chuàng)投資管理有限公司和金石投資有限公司組成的財團宣布完成對豪威科技的私有化,，收購價格約19億美元,。
其實在2017年，上市僅一個月的韋爾股份曾企圖從多家股東處收購豪威科技股份,。雖然虞仁榮費盡力氣,，但收購還是在歷經(jīng)4個月努力后沒成功。
2017年9月21日,，韋爾股份發(fā)公告稱,，持有北京豪威13.464%股權(quán)的珠海融鋒不愿意把股權(quán)轉(zhuǎn)讓給韋爾股份。同時,，珠海融鋒表示,，不會放棄優(yōu)先購買權(quán)。
為啥珠海融鋒不愿意出讓股份,？因為虞仁榮的清華大學(xué)校友張學(xué)政不肯將這塊肥肉拱手相讓,。
珠海融鋒實際控制人，是聞泰科技董事長張學(xué)政,。張學(xué)政是清華大學(xué)畢業(yè)的碩士,，同樣在五道口叱咤風云過。
聞泰科技是中國最大的ODM公司,。所謂ODM即是“原始設(shè)計商”,，是一家廠商根據(jù)另一家廠商的規(guī)格和要求，設(shè)計和生產(chǎn)產(chǎn)品,。受委托方擁有設(shè)計能力和技術(shù)水平,，基于授權(quán)合同生產(chǎn)產(chǎn)品。
聞泰科技與中國移動聯(lián)合制作,，基于高通芯片,，驍龍X55 5G調(diào)制解調(diào)器及射頻系統(tǒng)（LGA）作為國內(nèi)最大的手機解決方案商，張學(xué)政一直想讓聞泰科技向上游整合,，所以當初張學(xué)政參與私有化豪威科技,，不僅是為了財務(wù)投資，進行戰(zhàn)略整合才是真正目的,。
豪威科技的技術(shù)和業(yè)務(wù),，能顯著提升聞泰科技攝像頭業(yè)務(wù)的技術(shù)設(shè)計能力。這么一塊肥肉,，張學(xué)政不可能放手,。
所以,，韋爾股份的第一次收購以失敗告終。
為啥事情后來出現(xiàn)轉(zhuǎn)機,？因為張學(xué)政找到了另一只更適合的大象——安世集團,，才決定放手豪威科技，給韋爾股份留下了機會,。
虞仁榮因此得以完成心愿,，給韋爾股份插上騰飛的翅膀。
并非高枕無憂
北京豪威在2019年三季度成功并表韋爾股份的財報后,，效果立竿見影,。
在2020年半年報中，上半年韋爾股份半導(dǎo)體設(shè)計業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入68.91億元,，占上半年度主營業(yè)務(wù)收入的85.85%,，較上年同期追溯調(diào)整后增加了42.69%；半導(dǎo)體分銷業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入11.36億元,，占上半年度主營業(yè)務(wù)收入的14.15%,，較上年同期增長32.45%。
韋爾股份儼然從一家分銷業(yè)務(wù)為主的公司,，搖身一變成了一家半導(dǎo)體設(shè)計為主,、分銷業(yè)務(wù)為輔的芯片公司。
收入結(jié)構(gòu)變了,，股價當然不可同日而語,。截至2020年12月17日，韋爾股份的動態(tài)市盈率為85.87倍,，是標準的芯片企業(yè)高估值水平,。
但在韋爾股份一飛沖天之后，大股東開始密集減持,。
11月21日,，韋爾股份發(fā)布公告稱，控股股東虞仁榮擬減持900萬股,，占韋爾股份總股本的1.04%,。據(jù)公告，虞仁榮的減持計劃將于12月14日開始實施,。按照韋爾股份現(xiàn)在233元水平的股價來算,，虞仁榮此次套現(xiàn)接近21億元。
除了虞仁榮之外,，董事會秘書賈淵,、青島融通、華清銀杏,、華清龍芯,、華清博廣,，從10月份開始，紛紛進行大規(guī)模高位套現(xiàn),。
股東在股價高位套現(xiàn)無可厚非,。但如果耗費心力并購豪威，只為了炒股,，就只能是辜負了市場和投資者給予的高估值信任,。
韋爾業(yè)績雖然倍增,，但遠沒有達到高枕無憂的地步,。無論是自己面對的競爭還是外部環(huán)境的復(fù)雜，都頗為棘手,。
北京豪威所處的CMOS圖像傳感器領(lǐng)域,，是個熱門細分行業(yè)，但是同時面臨著巨頭的強大競爭,。
2019年,，HIS Markit的數(shù)據(jù)顯示，按照產(chǎn)品價值來統(tǒng)計的話,，北京豪威在全球CMOS圖像傳感器市場占比11.2%,；索尼第一，占比為49.2%,；三星占比19.8%,。
但是10年前，豪威才是這個行業(yè)的龍頭老大,。
2011年之前,，豪威是蘋果iPhone4的供應(yīng)商，擁有接近50%的市場份額,，彼時索尼的市占率僅有7%左右,。豪威因為率先將CMOS技術(shù)從前照式（FSI）轉(zhuǎn)變?yōu)楸痴帐剑@了蘋果的芳心,，蘋果這一組件的供應(yīng)商從Aptina變成了豪威,。
2013年，iPhone 5S開始采用索尼率先取得技術(shù)突破的堆棧式CMOS,，便直接踢開了豪威,，把訂單交給索尼。
憑借此技術(shù)突破,，索尼一舉成為手機CMOS領(lǐng)域的霸主,。堆棧式結(jié)構(gòu)能在減少芯片體積的同時優(yōu)化圖像質(zhì)量，使像素層面積占比提升到90%,，并大幅降低CIS芯片物理尺寸,，從而降低成本,。
此技術(shù)豪威并非沒有掌握。但掌握之后,，產(chǎn)能又成為另一個致命問題,。豪威是Fabless模式，自己只管設(shè)計不管制造,。這樣雖然輕裝上陣,，但是相比索尼和三星等IDM企業(yè)，無法掌控生產(chǎn)端,。當年iPhone4全球爆賣時,，豪威有心無力，有技術(shù)沒有貨,，反而是技術(shù)更勝一籌,、又能讓自家制造廠加班加點的索尼抓住了大魚。
經(jīng)此一役,，索尼翻身成為行業(yè)老大,，豪威逐漸沒落，大多產(chǎn)品只能用作低端,，或者主攝像頭以外的副攝像頭產(chǎn)品,，令人唏噓不已。
索尼的愛波機器狗可通過眼睛上的CMOS照相機記錄陌生人的形象動作
當年豪威賣身中資財團,，創(chuàng)始人洪筱英也是希冀能夠依靠中國成熟發(fā)達的產(chǎn)業(yè)鏈,，補足豪威科技的短板。
韋爾股份集成了豪威現(xiàn)有的技術(shù)和市場,，但是芯片產(chǎn)業(yè)技術(shù)更迭飛速,，能否在技術(shù)競爭上跟上節(jié)奏，追上甚至超越索尼三星,，這才是投資者對于韋爾股份的期待,。
韋爾股份的主要競爭對手索尼、三星,、On-Semi,、海力士和意法半導(dǎo)體，均為自有工廠的IDM模式,。當外部環(huán)境復(fù)雜惡化,，半導(dǎo)體行業(yè)的Fabless模式儼然成為一把雙刃劍。
2019年,，中國芯片設(shè)計公司達1780家,，IC設(shè)計銷售額首超3000億元。除了手機處理器芯片領(lǐng)域知名的海思,、紫光展銳,，韋爾股份是圖像傳感器和電源芯片領(lǐng)域比較有代表性的企業(yè),。
在半導(dǎo)體完整的產(chǎn)業(yè)鏈條中，芯片設(shè)計的國產(chǎn)化替代已經(jīng)起色非常大,，但是在制造領(lǐng)域依舊一言難盡,。
因為在芯片產(chǎn)業(yè)鏈上，半導(dǎo)體設(shè)備和材料成為卡住中國半導(dǎo)體行業(yè)的兩個主要鏈條,，也讓中芯國際,、兆易創(chuàng)新等公司時刻擔心來自美國的制裁。韋爾股份當然也面臨這些風險,。
半導(dǎo)體上游原材料市場每年超300億美元,，分為硅片、CMP材料（拋光材料）,、光刻膠,、光掩膜版,、電子特種氣體,、濕電子化學(xué)品、靶材等,，當前國產(chǎn)化率均不超過25%,。這一部分現(xiàn)在靠并購實現(xiàn)的難度很大，各國的半導(dǎo)體技術(shù)封鎖越發(fā)趨嚴,。
另一個芯片國產(chǎn)的關(guān)鍵是設(shè)備,，刻蝕機、光刻機,、沉積設(shè)備,、清洗設(shè)備、測試設(shè)備等的國產(chǎn)化率僅為12%,。
韋爾股份和中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的興衰,，關(guān)聯(lián)密切。韋爾股份用一次世界級的并購?fù)瓿闪艘患倚酒髽I(yè)從無到有,、從小到大,、從貿(mào)易到技術(shù)的轉(zhuǎn)型，又以奠定了以研發(fā)為本,、以市場為根的經(jīng)營模式,。
但最后一步，需要所有中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)公司共同完成——中國半導(dǎo)體下游產(chǎn)業(yè)鏈的長期興盛,，需要上游硬科技的自主化,。
這是一個長期的、繁復(fù)的,、一榮俱榮一損俱損的難題,。