“入行以來(lái),，從沒(méi)遇到行情這么差的時(shí)候?！币晃粡臉I(yè)近十年的FA，不久前這樣向投中網(wǎng)形容當(dāng)下的一季市場(chǎng)現(xiàn)狀。
2022年以來(lái)二級(jí)市場(chǎng)的劇烈下跌,，讓很多一級(jí)市場(chǎng)的投資人也開(kāi)始懷疑人生了。去年底以來(lái),，一批公司上市后的市值,，已經(jīng)跌至上市前估值的二分之一、甚至三分之一,。這位FA無(wú)奈的表示,，對(duì)一些項(xiàng)目，“現(xiàn)在已經(jīng)沒(méi)辦法估值了”,。
在持續(xù)幾年高歌猛進(jìn)之后,，VC/PE市場(chǎng)在這個(gè)春天迎來(lái)了一次急剎車(chē),，數(shù)據(jù)顯示募資、投資活動(dòng)都出現(xiàn)了明顯下滑,。面對(duì)此情此景,，有投資人表示2022年的任務(wù)是躺平，也有些投資人還在繼續(xù)“卷”,。
2022年最慘破發(fā)誕生
埋了七家VC/PE
2022年4月8日,，電子測(cè)試測(cè)量?jī)x器廠商普源精電登陸科創(chuàng)板，首日下跌34.66%,。在破發(fā)不斷的2022年,，普源精電再次刷新了A股首日跌幅紀(jì)錄。打新者中一簽虧一萬(wàn),，信心已被擊穿,。
一同被擊穿的，還有普源精電背后VC/PE們的成本線,。普源精電是國(guó)內(nèi)首家具備通過(guò)搭載自研芯片實(shí)現(xiàn)4GHz帶寬和20GSa/s采樣率的高端數(shù)字示波器產(chǎn)業(yè)化能力的企業(yè),，打破了高端數(shù)字示波器領(lǐng)域的國(guó)外技術(shù)壟斷。早在2020年,，普源精電的A輪及A+輪一共融了4.5億元,，引進(jìn)了七家投資者，大牌VC/PE云集,。A+輪時(shí)估值已經(jīng)升至40億元,，折算單價(jià)為43.74元/股。而4月8日收盤(pán),，普源精電的股價(jià)僅為39.78元/股,。
來(lái)源：普源精電招股書(shū)
一些分析認(rèn)為，普源精電破發(fā)它深陷虧損有關(guān),，2020年,、2021年普源精電分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-2716.64萬(wàn)元、-389.77萬(wàn)元,。不過(guò),，普源精電虧損的主要原因是普源精電從2020年開(kāi)始實(shí)施大規(guī)模的股權(quán)激勵(lì)，2020年股份支付8,139.21萬(wàn)元,，2021年上半年又支付了4,603.90萬(wàn)元,。剔除股權(quán)激勵(lì)成本之后，普源精電的盈利能力并未下滑,。
還有一些分析把普源精電破發(fā)原因歸結(jié)為定價(jià)太高,。2020年、2021年上半年普源精電營(yíng)收分別為3.54億元,、2.12億元,，4月8日收盤(pán)時(shí)48億元的市值并不算低,。按這種說(shuō)法，2020年時(shí)一眾VC/PE給出的估值就是嚴(yán)重不合理的高估,。
然而如果,，把時(shí)間往回倒3個(gè)月，2021年12月另一家通用測(cè)試測(cè)量龍頭鼎陽(yáng)科技上市時(shí),，曾收獲了首日大漲128%的好成績(jī),，市值最高時(shí)超過(guò)130億元。鼎陽(yáng)科技2020年?duì)I收2.21億元,，與普源精電主營(yíng)相似,、規(guī)模相近。目前,，鼎陽(yáng)科技股價(jià)也已經(jīng)腰斬,。時(shí)隔短短3個(gè)月，兩家公司IPO的不同命運(yùn),，顯示資本市場(chǎng)環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了多么劇烈的變化,。
迷茫的投資人
不知不覺(jué)間，新股破發(fā)在2022年已成為常態(tài),。
簡(jiǎn)單瀏覽一下數(shù)據(jù),。2022年一季度，A股共有86只新股上市,，其中20只首日破發(fā)，占比23％,。其中,，僅3月份A股就有12只新股首日破發(fā)，占同期總IPO數(shù)量的32%,。如果考慮上市之后的累計(jì)跌幅,，那么2022年已有38只出現(xiàn)破發(fā)，占比達(dá)到45％,。截至4月8日,，4月份以來(lái)A股的5只新股中有3只處于破發(fā)狀態(tài)。這兩年“新股神話破滅”已經(jīng)喊了很多遍,，如今總算成真了,。
港股就更不用多說(shuō)了，一方面是IPO規(guī)模的銳減,，2022年第一季度港股共有16只新股登陸港股,，數(shù)量較去年同期下降50%；由于缺乏大型IPO,，16只新股的總籌資額僅138億港元,，同比下降89.9%,。其次是破發(fā)率居高不下，截至一季度末破發(fā)率為61.5%,。
在洶涌的破發(fā)之下,，類(lèi)似普源精電的估值倒掛已經(jīng)屢見(jiàn)不鮮，過(guò)去兩年的資本市場(chǎng)可以說(shuō)是專(zhuān)治各種不服,，一個(gè)接一個(gè)的把VC/PE行之有年的那套定價(jià)體系給粉碎掉,，讓投資人陷入了迷茫。
最慘的當(dāng)然是互聯(lián)網(wǎng),。4月8日知乎通過(guò)港交所聆訊,，即將在香港二次上市。目前知乎在紐交所的市值只有15億美元,，而知乎2019年F輪融資時(shí)的估值是34億美元,。這意味著百度、快手,、京東,、阿里、高盛等知乎的后期投資者都處在巨虧狀態(tài),。投了知乎D輪的今日資本則徘徊在盈虧線上,。
其次是消費(fèi)。奈雪的茶Pre-IPO輪融資時(shí),，曾有投資人向投中網(wǎng)信誓旦旦的預(yù)測(cè)上市后至少值300億,。然而，2022年3月,，奈雪的市值跌到了60多億港元,，已經(jīng)接近它2018年B1輪融資時(shí)的估值。2021年的C輪融資中,，奈雪的估值超過(guò)100億元人民幣,。對(duì)此，這位投資人雖堅(jiān)持認(rèn)為奈雪“肯定不止這個(gè)價(jià)”,，但也承認(rèn)消費(fèi)的投資邏輯發(fā)生了重大變化,。
同樣慘淡的還有生物醫(yī)藥，尤其是未盈利的創(chuàng)新藥企業(yè),?？苿?chuàng)板上最近一個(gè)估值倒掛的創(chuàng)新藥企是3月23日上市的首藥控股，其2020年第三輪融資時(shí)估值超過(guò)50億元,，而目前市值僅35億元,。港股的18a板塊更是估值倒掛的重災(zāi)區(qū)，從事罕見(jiàn)病療法研發(fā)的北?？党?，上市前估值34億元人民幣,，目前市值20億港元；從事創(chuàng)新型肺部疾病療法研發(fā)的堃博醫(yī)療,，上市前估值47億元人民幣,，市值僅15億港元。
當(dāng)下的市場(chǎng)讓一些投資機(jī)構(gòu)感到左右為難,。在一二級(jí)市場(chǎng)估值嚴(yán)重倒掛的情況下,，上市可能意味著從浮盈到浮虧。有的投資人年前就跟投中網(wǎng)“預(yù)告”即將有項(xiàng)目IPO,，但最近卻表示已經(jīng)推遲到下半年,，以“等待行情回暖”。
當(dāng)然,，并不是所有企業(yè)都拖得起,。一位投資人向投中網(wǎng)表示，他所在的機(jī)構(gòu)接下來(lái)有兩個(gè)項(xiàng)目即將交表,，雖然他坦言“目前的行情下,，上市未必是好事”，但創(chuàng)始人與部分股東的有對(duì)賭,，因此不能推遲上市,。
誰(shuí)有躺平的資格？
相比于要不要上市,，分歧更大的是要不要投資的問(wèn)題,。
部分受沖擊最嚴(yán)重的賽道已經(jīng)開(kāi)始降估值。一位關(guān)注TO B的投資人向投中網(wǎng)表示,，目前企業(yè)服務(wù)賽道的頭部公司基本在估值打7折,、8折去融資，份額還沒(méi)人搶,。而細(xì)分賽道的二、三名就算降估值都融不到錢(qián)了,。因此,，他認(rèn)為目前是布局優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的好時(shí)機(jī)。
在更多賽道,，估值還沒(méi)有完全松動(dòng),。
一位頭部人民幣基金合伙人向投中網(wǎng)表示，好項(xiàng)目的競(jìng)爭(zhēng)依然激烈,，估值還是很高,。他分析道，一方面,，過(guò)去幾年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)持續(xù)處于募資高位,，存量基金規(guī)模越來(lái)越大,，這些錢(qián)三、五年內(nèi)必須投出去,；另一方面,，因?yàn)楦鞣N原因，美元基金不再像過(guò)去那樣投資以赴美上市為目標(biāo)的企業(yè),，轉(zhuǎn)過(guò)頭來(lái)也開(kāi)始投資瞄準(zhǔn)國(guó)內(nèi)上市的項(xiàng)目,，進(jìn)一步加劇了競(jìng)爭(zhēng)。
他總結(jié)當(dāng)下的矛盾心態(tài)：“目前一級(jí)市場(chǎng)的標(biāo)的價(jià)格并沒(méi)有完全反映二級(jí)市場(chǎng)的市值,。不投吧,，優(yōu)質(zhì)標(biāo)的本來(lái)就很稀缺。投吧,，可能等到上市時(shí)的市值就倒掛了,。”
一位FA向投中網(wǎng)吐槽當(dāng)下的市場(chǎng)是“表面熱鬧”,，意思是投資人們表面上依然是非常的積極,，顯得好像很熱鬧，但實(shí)際上卻不動(dòng)真格,。從春節(jié)以來(lái),，他手頭的幾個(gè)案子都沒(méi)有進(jìn)展。
目前美元基金在收縮投資已經(jīng)眾所周知,，甚至有些機(jī)構(gòu)直接暫停了投資,，發(fā)了TS的也擱置起來(lái)。人民幣基金這邊,，一些機(jī)構(gòu)內(nèi)部也在吹風(fēng)今年要收縮戰(zhàn)線,。一位來(lái)自某主投創(chuàng)新藥的小型VC的投資人告訴投中網(wǎng)，他的老板年初對(duì)他們說(shuō),，今年的工作安排是“躺平”,。
但是“躺平”哪有那么容易，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目依然要搶,。一位主要看生物醫(yī)藥的投資人向投中網(wǎng)表示,，現(xiàn)在的行情下好公司融資不那么積極了，它們寧愿推遲融資而不是降估值,。他不久前投資了一家創(chuàng)新型醫(yī)療器械公司的Pre-IPO輪,，估值并不低，按照當(dāng)下的二級(jí)市場(chǎng)的行情,，他估算該項(xiàng)目如果上市應(yīng)該是“不賺錢(qián)但也不至于虧錢(qián)”的狀態(tài),。但是，外面依然有幾個(gè)億的資金追著它想跟投進(jìn)來(lái)。如果上市前再開(kāi)一輪,，估值應(yīng)該還會(huì)有所增長(zhǎng),。
盡管二級(jí)市場(chǎng)一盆冷水澆下，2022年資本內(nèi)卷的大趨勢(shì)卻并沒(méi)有變,。根據(jù)中基協(xié)的數(shù)據(jù),，截至2022年2月底，中國(guó)存續(xù)的私募股權(quán)基金,、創(chuàng)業(yè)投資基金總規(guī)模是13.2萬(wàn)億元人民幣,，在2015年底這個(gè)數(shù)字僅為3萬(wàn)億元。這期間,，大部分頭部機(jī)構(gòu)的管理規(guī)模實(shí)現(xiàn)了翻倍甚至翻幾倍,，中生代機(jī)構(gòu)如雨后春筍般冒出。投資如逆水行舟不進(jìn)則退,，在這場(chǎng)極限競(jìng)速當(dāng)中,，誰(shuí)會(huì)成為那個(gè)不幸的掉隊(duì)者？
文章來(lái)源于投中網(wǎng) ,，作者陶輝東
